Akcie týdne - First Republic Bank (16.03.2023)

V uplynulém týdnu došlo k drastickému zlevnění akcií společností z bankovního sektoru. Za zmínku stojí zejména prudký pokles akcií First Republic (FRC.US), které během pouhých pěti obchodních seancí ztratily téměř 70 % své hodnoty..... Tato banka má silné základy, protože obsluhuje bonitní klienty a má 0 % čistých úvěrových ztrát.

Situace v bankovním sektoru

Silvergate, Silicon Valley a Signature, všechny významné banky s expozicí vůči kryptoměnám, byly regulačními orgány uzavřeny především kvůli velkým ztrátám z prodeje jejich portfolia cenných papírů.

Regionální bankovní sektor je pod značným tlakem. Vše začalo minulý týden problémy v bance Silicon Valley. SVB Financial je holdingovou společností banky Silicon Valley, která se specializuje na financování technologických start-upů. Dne 8. března SVB Financial oznámila prodej svého portfolia cenných papírů (především státních dluhopisů) v hodnotě přibližně 21 miliard USD. USD, což mělo za následek ztrátu po zdanění ve výši 1,8 mld.

Rizikoví kapitalisté, jako jsou Founders Fund (Peter Thiel), Union Square, Tribe Capital a Founders Collective, doporučili svým portfoliovým společnostem, aby umístily hotovost jinam. Generální ředitel Y Combinator Garry Tan rovněž varoval svou síť začínajících podniků, že riziko platební neschopnosti je reálné a že i ony by měly snížit svou expozici vůči bance. Run na banku, nucený prodej portfolia dluhopisů a zaznamenání ztráty z obchodu byly hřebíčkem do rakve SVB Bank.

Stažení vkladů je pro banky katastrofální, protože slouží jako zástava za úvěry. Federální úřad pro pojištění vkladů (Federal Deposit Insurance Corp.) převzal banku Silicon Valley Bank a ta se dostala do nucené správy poté, co kalifornské regulační orgány SVB Financial zavřely. Panika v bankovních akciích však může představovat příležitost k nákupu akcií nadhodnocených subjektů, které mají silné fundamenty. First Republic může být jedním z nich. Zde jsou 4 argumenty, které stojí za zvážení.

Důvod 1: Dodatečné financování ze strany JPMorgan a Federálního rezervního systému

First Republic klesla z maxima 210 USD v listopadu 2021 na dnešních 31 USD. V pondělí se akcie obchodovaly za 19 dolarů za kus. Investoři zjevně panikaří a přemýšlejí, zda je First Republic další bankou, kterou regulační orgány zavřou.

First Republic je bankou s bohatými a bonitními zákazníky, což z ní zároveň činí poněkud rizikovou banku kvůli velkému množství nepojištěných vkladů. Více než 140 miliard dolarů jejích vkladů je na účtech, které přesahují federální limit pojištění vkladů.

Společnost JPMorgan zaručila společnosti First Republic přístup k finančním prostředkům ve výši 70 miliard USD. Federální rezervní systém rovněž nabídl bance dodatečnou kapacitu financování v rámci svého programu termínovaného financování bank v hodnotě 25 miliard USD výměnou za vysoce kvalitní kolaterál, jako jsou například státní dluhopisy.

Očekává se, že dodatečná injekce likvidity ve výši 70 miliard USD pokryje více než 40 % celkových vkladů banky ve výši 176 miliard USD.  

Problémy SVB Financial pramenily z velkých nerealizovaných ztrát v jejím portfoliu investičních cenných papírů. Společnost First Republic ve svých výsledcích za 4. čtvrtletí 2022 uvedla zajímavé údaje o svém portfoliu investičních cenných papírů a portfoliu cenných papírů k prodeji.

Kombinované portfolio investičních cenných papírů (sestávající z realizovatelných cenných papírů, cenných papírů držených do splatnosti a majetkových cenných papírů, bez případných ACL) tvořilo k 31. prosinci 2022 15 % a k 31. prosinci 2021 14 % celkových aktiv.

Vážená průměrná durace portfolia cenných papírů k prodeji činila k 31. prosinci 2022 4,4 roku a k 31. prosinci 2021 3,9 roku. Vážená průměrná durace portfolia drženého do splatnosti činila k 31. prosinci 2022 10,8 roku a k 31. prosinci 2021 10,6 roku. 

V porovnání s alokací portfolia SVB Financials ve výši 57 % není celkem 15 % v investičních cenných papírech mnoho. Tím se omezuje možnost významných nerealizovaných ztrát z poklesu cen dluhopisů.

Důvod 2: Nízká expozice vůči nerealizovaným ztrátám v % celkového vlastního kapitálu.

Trhy jsou v chaosu, protože investoři utíkají z trhu ze strachu z runu na banky. Western Alliance Bancorporation klesla o 21 %, PacWest o 51 % a First Foundation o 32 %. Tyto banky mají stejné rizikové faktory jako Silicon Valley Bank; mají velkou expozici vůči nerealizovaným ztrátám z cenných papírů v poměru k celkovému kapitálu.

Jedním ze způsobů, jak získat představu o rizikovosti některých regionálních bank, je vydělit záporné AOCI celkovým kapitálem banky sníženým o AOCI (přičtením nerealizovaných ztrát z cenných papírů AFS zpět k celkovému kapitálu). Společnost FactSet poskytla seznam 10 regionálních bank s podobnými rizikovými faktory, jaké měla SVB Financial.

Z výše uvedeného výčtu vyplývá, že společnost First Republic neměla významné ztráty z AOCI k celkovému vlastnímu kapitálu sníženému o AOCI. Je to dáno tím, že pouze 15 % jejích aktiv tvoří celkové portfolio investičních cenných papírů.

Hodně však záleží na aktuálním kurzu měnové politiky Fedu, takže banky jsou pravděpodobně stále vystaveny dalším nerealizovaným ztrátám.

Důvod 3: Dopad nerealizovaných ztrát na kapitálové poměry

Společnost JPMorgan vysvětluje hlavní důvody finančních problémů banky Silicon Valley:

Vklady v amerických bankách vzrostly mezi 4. čtvrtletím 2019 a 1. čtvrtletím 2022 o 5,4 bilionu dolarů a kvůli slabé poptávce po úvěrech bylo půjčeno pouze ~15 %; zbytek byl investován do cenných papírů nebo ponechán jako hotovost. Banky tyto cenné papíry označují jako "k prodeji" (AFS) nebo v portfoliích držených do splatnosti (HTM). SVB se ve svém rostoucím portfoliu cenných papírů do značné míry spoléhala na HTM: v roce 2019 se její portfolio AFS zvýšilo ze 14 miliard USD na 27 miliard USD, zatímco portfolio HTM vzrostlo ze 14 miliard USD na 99 miliard USD. Prodej cenných papírů HTM je komplikován tím, že způsobuje náhlé ocenění větší části portfolia na trhu, což má za následek, že banka může z transakce zaznamenat ztrátu.

Společnost JPMorgan vypracovala analýzu dopadu SVB Financial na bankovní systém. Představila graf ukazující poměr kmenového kapitálu tier 1 upravený o nerealizované ztráty z cenných papírů.

Z níže uvedeného grafu jasně vyplývá, že poměr základního kapitálu tier 1 společnosti SVB Financial očištěný o nerealizované ztráty se pohybuje kolem 0 %.

First Republic si nadále udržuje vysoký poměr základního kapitálu ve výši 6 %, což je v souladu s prognózami JPMorgan.

Důvod 4: First Republic je méně riziková banka

First Republic neobchoduje s exotickými deriváty, neinvestuje do nevyžádaných dluhopisů, nevydává kreditní karty ani půjčky na auta a nemá úvěry se zápornou amortizací. Operační riziko banky je proto nižší než u ostatních bank.

Shrnutí

Drastické poklesy v regionálním bankovním sektoru vytvářejí příležitost k levnému nákupu akcií regionálních bank, ale pouze pro investory, kteří zvládnou vysokou volatilitu cen.

First Republic je regionální banka s bohatými zákazníky a s odpisy úvěrů na úrovni pouhých 0 % se její věřitelé zdají být bonitní. Jelikož však mnoho vkladů není pojištěno, existuje riziko, že by vkladatelé mohli peníze z First Republic přesunout. Banka JPMorgan nabídla bance likviditu ve výši 70 miliard USD a Fed nabídl další prostředky prostřednictvím svého programu termínovaného financování bank. Společnost FactSet rovněž poskytuje přehled o rizikovosti deseti regionálních bank. First Republic si v této analýze vedla velmi dobře s pouhými 1,9 % AOCI/TEC-AOCI.

Při pohledu do budoucna ukázala analýza společnosti JPMorgan dramatický výsledek kapitálového poměru CET1 společnosti SVB's Financial. Očekává se, že kapitálový poměr CET1 společnosti First Republic bude na solidní úrovni 6 %. Řízení rizik First Republic je navíc příznivé, protože banka neobchoduje s exotickými deriváty, neinvestuje do junk bonds, nevydává kreditní karty ani úvěry na automobily a nemá úvěry se zápornou amortizací. Operační riziko banky je proto nižší než u ostatních bank. Jedná se o velmi rizikovou investici jen pro ty nejodvážnější investory, ale potenciální zisk může toto riziko kompenzovat.