Polska Spółka Tygodnia - Mirbud (21.06)

• Wzrost wygranych przetargów 
• Poprawa rentowności 
• Planowane wejście do nowego segmentu 
• Spojrzenie na wycenę 
• Spojrzenie na wykres 

Mirbud ma za sobą bardzo udany pierwszą połowę roku. Kurs akcji spółki od początku tego roku wzrósł o ponad 60%, a planowane wejście w nowy segment oraz poprawiająca się rentowność spółki wraz z coraz lepszym otoczeniem rynkowym może pomóc spółce na kontynuowanie rozwoju. 

Nowe wygrane przetargi 

Mirbud w tym roku notuje zwiększenie liczby wygranych przetargów. Spółka w tym roku coraz bardziej rozwija się w obszarze zleceń państwowych. W raporcie z 19 czerwca Mirbud poinformował o wyborze przez Generalną Dyrekcję Dróg Krajowych i Autostrad oferty spółki na budowę drogi ekspresowej S11 na odcinku Kępno - granica województwa opolskiego, odc. II, Siemianice - Gotartów. Tym samym szacowana łączna wartość złożonych i wybranych ofert spółki wzrosła do 3,61 mld zł. Spółka dalej w większości opiera się na budownictwie infrastruktury drogowej, która w obecnym miksie wybranych ofert stanowi ponad 74%. W ujęciu strategii spółki pozostaje to zgodnie z jej planami na 2024 r., zakładającymi rozwój segmentu budownictwa drogowego. Mocniejszy nacisk na ten segment może pozwolić spółce umocnić swoją pozycję na rynku wobec planowanego przez GDDKiA zwiększeniu inwestycji w 2024 r. w rozwój dróg w Polsce o ponad 17% w ujęciu r/r do ponad 20 mld zł. 

W ujęciu spadających dynamik zmian cen materiałów budowlanych pozyskiwanie przez spółkę stabilnych kontraktów będzie najprawdopodobniej pozytywnie odbijać się na rentowności, której poprawę spółka już zaczyna odnotowywać. 

Po okresie spadku rentowności (zarówno na poziomie marży brutto ze sprzedaży, jak i marży zysku operacyjnego, a także marży zysku netto) widzimy poprawę marż. Rentowność zysku operacyjnego wyniosła w 1 kwartale 2024 r. 8,4%, co stanowi wartość powyżej średniej dla sektora w okolicach 6%. Mirbud tym samym utrzymuje się powyżej swojej konkurencji. 

Źródło: Mirbud

Perspektywy wejścia w nowe segmenty 

Mirbud poinformował 4 kwietnia o planowanej emisji nowych akcji. W reakcji na tę informację notowania spółki spadły skokowo o ponad 14%. Od tamtej pory jednak spółka wzrosła już o ponad 43%. Napływające na rynek informacje o nowo podpisanych umowach, a także kolejnych wygranych przetargach skutecznie przysłoniły negatywny wydźwięk nowej emisji. Od kwietnia oferty Mirbudu zostały wybrane w 10 przetargach, a do tego spółka w tym czasie podpisała 11 umów na budowy. Wzrosty wzmocniły także mocne wyniki finansowe spółki za 1Q24. 

Sama emisja akcji właśnie została zakończona, a Mirbud w ten sposób pozyskał 201, 8 mln zł nowych środków. Spółka planuje przeznaczyć te wzmocnienie segmentu drogowego, a także na wejście do nowego segmentu kolejowego. Na razie Mirbud nie ma wystarczających możliwości, by startować w przetargach do budów związanych z sektorem kolei, stąd spółka planuje przeprowadzić serię akwizycji, która mogłaby pozwolić jej rozszerzyć swoją działalność właśnie o segment kolejowy. Wobec rosnących planów rozwoju infrastruktury kolejowej, a co za tym idzie zapowiadanym m.in. przez Polskie Linie Kolejowe wzrostem przetargów w nadchodzących latach, udane akwizycje mogą pomóc spółce wejść w nowy bardzo obiecujący segment. 

Nowa emisja połączona z zapasami gotówki wynoszącymi na koniec zeszłego kwartału 240 mln zł tworzy solidną poduszkę finansową mogącą pozwolić na swobodne przeprowadzenie kilku przejęć bez konieczności ograniczania polityki dywidendowej w nadchodzących latach. 

Warto jednak zaznaczyć, że spółka nie przeznaczy wszystkich środków na akwizycje. Nowy kapitał zostanie także spożytkowany na wybudowanie 4 nowych wytwórni mas bitumicznych mających na celu zwiększenie ekspansji spółki w obszarze budownictwa drogowego.  Trzy z nich mają mieć charakter mobilny, co dodatkowo wzmocniłoby potencjał spółki do rozszerzania skali swojej działalności przy jednoczesnym uniezależnieniu spółki od lokalnych dostawców materiałów. Taki ruch w naszej ocenie stanowi kolejny krok w kierunku ustabilizowania marż spółki. Szacowana wartość inwestycji w obszar budownictwa drogowego wynosi ok. 80-90 mln zł. 

Spojrzenie na wycenę

Spójrzmy na wycenę spółki przy pomocy jednej z najpopularniejszych metod wyceny, jaką jest metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych - DCF. Chcemy podkreślić, że wyceny ta jest przedstawione jedynie w celach informacyjnych i nie powinna być traktowana jako rekomendacja ani cena docelowa.

Wycena modelem DCF opiera się na kilku założeniach, w tym na założeniach dotyczących wzrostu sprzedaży i marż. W przypadku Mirbudu zdecydowaliśmy się obniżyć nieco przewidywany wzrost sprzedaży w stosunku do średnich za ostatnie 5 lat. Ten okres był dla spółki bardzo dynamiczny, stąd uważamy, że nawet przy rozwinięciu nowego segmentu utrzymanie w ciągu następnych 5 lat średniego tempa wzrostu przychodów na poziomie 30% byłoby bardzo trudne. Zamiast tego przyjęliśmy średnie tempo wzrostu przychodów na poziomie 5%. Wartości średniej marży operacyjnej oparliśmy na średniej sektorowej oraz skorygowanej medianie Mirbudu za ostatnie 5 lat. W efekcie założyliśmy 6% marży operacyjnej. Wartość ważonego kosztu kapitału została przyjęta na poziomie 7,6%, co stanowi średnią dla spółki za ostatnie 5 lat. 

Przy liczeniu wartości rezydualnej WACC przyjęliśmy na tym samym poziomie, co dla prognozy szczegółowej, natomiast założony wzrost przychodów wyniósł 3%. Przy takich założeniach implikowana wartość spółki wynosi 21,08 zł za akcję. 

Warto zaznaczyć, że metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych jest wrażliwa na zmiany poszczególnych założeń. Stąd poniżej przedstawiamy wyniki wyceny w przypadku zmian: dynamiki przychodów i marży operacyjnej w okresie szczegółowej analizy (1 macierz) oraz zmiany założonej dynamiki wzrostu przychodów i WACC w okresie rezydualnym (2 macierz). 

Macierz implikowanej ceny akcji Mirbudu w zależności od zmiany wzrostu przychodów i marży operacyjnej w prognozowanym okresie. Źródło: Bloomberg Finance L.P., XTB Research 

Macierz implikowanej ceny akcji Mirbudu w zależności od zmiany przyjętego WACC oraz wzrostu przychodów w okresie rezydualnym. Źródło: Bloomberg Finance L.P., XTB Research 

Spojrzenie na wykres

Mirbud od początku tego roku znajduje się w silnym trendzie wzrostowym. Mocna przecena jaką widzieliśmy na początku kwietnia spowodowana informacją o emisji akcji rozszerzyła kanał trendu, natomiast nie wpłynęła w dłuższym horyzoncie na ruchy spółki, której cena już po niecałym 1,5 miesiącu odrobiła straty i wybiła nowe szczyty. Obecnie Mirbud notowany jest na swoich szczytowych poziomach. Z perspektywy technicznej na wykresie utworzyła się w maju formacja flagi, która według klasycznej teorii tworzy podstawy pod wzrosty spółki do poziomu 14,37 zł. W krótszej perspektywie również widzimy na wykresie mniejszą formację po wybiciu, co również może zwiastować utrzymanie pozytywnego trendu. Jednocześnie patrząc na dotychczasowe zachowanie kursu widzimy dosyć szeroką przestrzeń do potencjalnej korekty w przypadku realizacji zysków. Granicę potencjalnej korekty określamy na poziomie 12,05 zł. Przebicie tego może zwiastować już odwrócenie trendu, choć na razie przy pozytywnym otoczeniu rynkowym oraz mocnymi fundamentami nie wydaje się być to głównym scenariuszem. 

Źródło: xStation