Stock of the week: Deutsche Bank

Resumen:
- Deutsche Bank y Commerzbank  iniciacn las negociaciones formales de la OPA

- La cartera de bonos de Commerzbank es un obstáculo.
- El gobierno alemán parece respaldar el acuerdo y permitir importantes recortes de empleos
- Las acciones han estado negociando dentro de una tendencia bajista durante el último año.

Lo que se rumoreó durante mucho tiempo se está convirtiendo lentamente en una realidad. Deutsche Bank y Commerzbank anunciaron durante el pasado fin de semana que están lanzando negociaciones formales de fusión. Los dos prestamistas vieron caer sus precios de las acciones a medida que el cambio tardó en tener efecto. Sin embargo, el éxito puede depender de las acciones del gobierno alemán. En este análisis, analizaremos la historia detrás de la fusión, así como las ventajas y riesgos que conlleva.

Si bien las acciones del Deutsche Bank tuvieron un comportamiento superior al promedio durante el período de dos años posterior a la crisis financiera, a principios de 2014 comenzó a tener un comportamiento inferior al de los prestamistas europeos. Por otra parte, Commerzbank tuvo un comportamiento inferior al de sus pares durante y después de la crisis financiera. Ambos prestamistas negocian con una caída de más del 90% contra el pico anterior a la crisis. Fuente: Bloomberg, XTB Research

Antes de pasar a analizar la fusión, hay que echar un vistazo a cómo los dos prestamistas hicieron frente al mercado durante la última década. El Deutsche Bank sufrió pérdidas mucho más pequeñas durante la crisis financiera que sus homólogos estadounidenses y, a su vez, no requirió medidas extremas como un rescate. Sin embargo, para Deutsche la crisis real comenzó después de la global financiera. La falta de brillo o la falta de ingresos y crecimiento de las ganancias en la mayoría de los trimestres combinados con una serie de multas y escándalos corporativos causaron que el precio de las acciones del Deutsche Bank se hundiera más del 90% durante la última década. La historia posterior a la crisis de Commerzbank se parece casi a la de Deutsche. Sin embargo, Commerzbank requirió un rescate para sobrevivir a la crisis financiera y ahora Alemania tiene una participación del 15% en el prestamista. Ambos bancos lanzaron planes de cambio, pero estos tardaron en surtir efecto y el riesgo de que el Deutsche Bank y el Commerzbank no estén lo suficientemente bien una vez que llegue la próxima crisis.

Tanto el Deutsche Bank como el Commerzbank experimentaron una disminución constante de los ingresos por intereses durante la mayor parte de la última década. Uno puede notar que Commerzbank no solo tuvo ganancias menos volátiles durante los últimos dos años sino que en realidad logró mantenerse rentable. Sin embargo, sus ganancias son 10 veces más bajas en comparación con los tiempos anteriores a la crisis. Fuente: Bloomberg, XTB Research

Aparte de eso, las valoraciones deprimidas aumentaron la amenaza de que los dos bancos llamen la atención como posibles objetivos de adquisición. Ambos prestamistas desempeñan un papel importante en la economía impulsada por las exportaciones alemanas, por lo que el país quiere mantener a ambas compañías en manos alemanas. Esto es especialmente cierto para Commerzbank, que es uno de los prestamistas clave para las medianas empresas alemanas. La combinación de las dos entidades podría crear un campeón bancario en el que podrían confiar las compañías alemanas y que podría competir a nivel internacional con los bancos más grandes del mundo. Esto es más o menos por qué el ministro de Finanzas alemán, Olaf Schulz, es un defensor tan fuerte de la vinculación. Sin embargo, ¿qué oportunidades y amenazas se derivan directamente de esta fusión y el balance de riesgo será lo suficientemente bueno como para justificar el acuerdo?

Datos financieros seleccionados del Deutsche Bank, Commerzbank y sus pares europeos. Fuente: Bloomberg, XTB Research

Empecemos por los beneficios de la fusión. Los más evidentes son los ahorros de costos y las sinergias en el negocio de banca minorista. El sector bancario minorista alemán experimenta un alto grado de fragmentación y, a su vez, las ciudades alemanas están superpobladas con sucursales minoristas de varios bancos (1 sucursal por cada 2.500 ciudadanos alemanes en promedio). Deutsche Bank y Commerzbank tenían aproximadamente 1400 y 1000 sucursales minoristas en Alemania a finales de 2018, y es probable que algunas de ellas se cierren debido a la superposición. Esto es especialmente cierto con el aumento en el uso de servicios de banca móvil que hace que la demanda y la necesidad de que se reduzcan las costosas sucursales minoristas de ladrillo y mortero. Además, la entidad combinada tendrá una impresionante participación del 20% en el mercado bancario minorista alemán y más de 35 millones de clientes personales y corporativos.

Sin embargo, no todo es tan atractivo y directo. Una serie de riesgos rodea el trato. En primer lugar, es probable que los recortes de empleos planificados causen una indignación pública. Se estima que la fusión puede dar lugar a la terminación de entre 10k y 30k trabajos. Otro factor de riesgo está oculto en el balance de Commerzbank. Se dice que el prestamista tiene una posición significativa en instrumentos de deuda italianos y españoles. Una fusión sería un desencadenante para la revaluación de sus activos, lo que daría lugar a amortizaciones potencialmente significativas en una cartera de bonos. Si no se atrae el nuevo capital necesario para cubrir esta brecha, se tendría un impacto negativo en los coeficientes de adecuación de capital de un nuevo banco y eso podría hacer que sea menos atractivo para los inversores en comparación con sus pares europeos. Finalmente, la combinación de dos bancos en problemas no necesariamente crea uno fuerte. Tanto Commerzbank como Deutsche tuvieron tiempo más que suficiente para acercarse al menos a las medidas de rentabilidad de otros prestamistas europeos, por lo que las dificultades pueden resultar de factores internos (como la gestión ineficiente). En tal caso, ni la fusión ni la capitalización adicional pondrían a un lado los factores responsables de la situación actual de los dos prestamistas y la entidad combinada podría considerarse "problemática" desde el día en que se formó.

La estructura accionaria de ambos bancos está dominada por inversores institucionales. Cerberus y BlackRock pueden tener algo que decir en la fusión debido a sus importantes participaciones en ambos bancos. Cerberus está listo para la fusión, mientras que la decisión de BlackRock aún no se conoce. Fuente: Commerzbank, Deutsche Bank, XTB Research

Si la fusión se completará o no, está sujeto a la decisión de los interesados. Cerberus Capital Management (tiene una participación considerable en ambos bancos) y el gobierno alemán (tiene una gran participación en Commerzbank) están a favor. Es poco probable que los miembros de la junta directiva que representan a los sindicatos respalden el acuerdo, a menos que el gobierno dé "luz verde" a los recortes de empleos planificados. Alemania puede usar el fondo "campeones nacionales" (lanzamiento previsto para fines de 2019) para proporcionar capital adicional para el banco posterior a la fusión. Sin embargo, es probable que esta solución enfrente la resistencia de los accionistas, ya que diluiría sus tenencias. Otra preocupación de los accionistas puede ser expresada sobre la administración de la nueva entidad. Martin Zielke, actual CEO de Commerzbank, es visto como un ejecutivo mejor y más exitoso que Christian Sewing del Deutsche Bank. Sin embargo, dado que es probable que Deutsche Bank adquiera este acuerdo, también es probable que los ejecutivos de Deutsche Bank ocupen los primeros puestos en un nuevo banco. En resumen, obtener las aprobaciones necesarias para un acuerdo será difícil, ya que las soluciones a algunos problemas crean problemas en otros lugares. Parece que las acciones del gobierno alemán sobre los recortes de empleos y la posible capitalización pueden ser clave para que el acuerdo se lleve a cabo o no.

Por último, pero no menos importante, incluso si todo termina bien en el caso de la fusión, no significa que el nuevo banco alemán se desempeñará significativamente mejor que el resto de los bancos europeos. Es probable que la desaceleración económica y la incertidumbre en el viejo continente hagan que las empresas pospongan las inversiones y puedan reducir la demanda de crédito. Además, las tasas de interés extremadamente bajas dejan a los bancos con poca flexibilidad cuando se trata de márgenes. A su vez, las perspectivas para el sector bancario europeo son mucho peores que, por ejemplo, las de Estados Unidos. Dicho esto, es poco probable que una fusión realizada en forma de libro de texto cree una institución financiera que pueda superar esta debilidad subyacente y tener un desempeño mucho mejor que el promedio europeo.

Deutsche Bank (DBK.DE) se ha movido dentro de una tendencia bajista a lo largo de 2018. El impulso bajista disminuyó a principios de 2019 a medida que se intensificaban los rumores de fusión. La confirmación ofrecida durante el fin de semana pasado estimuló ganancias significativas el lunes, pero la acción se redujo más tarde más tarde, ya que las preocupaciones sobre la lógica comenzaron a crecer. Fuente: xStation5