Transformare ecologică sau catastrofă financiară? Calea dificilă a Volkswagen către viitor

Scăderea cotei de piață pe toate piețele

În ultimii ani, a existat un declin lent vizibil al dinamicii de creștere a automobilelor tradiționale de pe continent, în detrimentul automobilelor mai ieftine care oferă adesea soluții similare. Nu numai Grupul Volkswagen, ci întregul sector de producție auto din Germania se confruntă cu dificultăți. Problemele pentru producătorii germani au început în China, unde compania a început să piardă cotă de piață în favoarea concurenților chinezi. Acest lucru se poate datora costurilor mai mici de achiziționare a automobilelor în comparație cu concurența occidentală, oferind în același timp o calitate și soluții tehnice similare. Acest lucru este posibil datorită investițiilor guvernamentale semnificative, forței de muncă ieftine și resurselor bogate de minerale-cheie. Există, de asemenea, suspiciuni de furt și de utilizare a know-how-ului, care ar putea fi observate în similitudinea ridicată a Xiaomi SU7 cu Porsche Taycan.

În consecință, acest lucru a cauzat o scădere a cotei de piață a grupului Volkswagen în principalul său teritoriu, Europa. În regiunea ECE, există o scădere clară a competitivității, în detrimentul omologilor chinezi. În Europa de Vest, acest lucru a fost observabil doar din primul trimestru al anului 2024. Acest lucru a condus la o reacție rapidă din partea UE și la impunerea de noi tarife. Pentru producătorii individuali, acestea variază de la 17,4 % la 37,6 %, care se adaugă la tariful de 10 % care se aplica deja tuturor automobilelor electrice importate din China.

Principalele surse de venit pentru grup

Grupul Volkswagen a înregistrat o creștere semnificativă a vânzărilor în 2023. Cele mai mari contribuții au venit din partea mărcilor Volkswagen, Audi, Škoda și SEAT. Europa de Vest, America de Nord și America de Sud au fost principalele piețe de creștere pentru majoritatea mărcilor grupului.

• Volkswagen: A vândut 4,9 milioane de vehicule în 2023, beneficiind de popularitatea modelelor ID., Tiguan și T-Roc.
• Audi: Ca marcă premium, a atins 1,9 milioane de vehicule vândute, cu succese de vânzări pentru modelele Q5, A3 și Q4 e-tron.
• SEAT și CUPRA: Împreună au vândut 519.000 de vehicule, cu CUPRA înregistrând o creștere impresionantă de 50,9%.
• Škoda: A vândut 867.000 de vehicule, înregistrând o creștere de 18,5%.
• Porsche: Marca de lux a înregistrat vânzări de 320.000 de vehicule.
• Lamborghini: Marca ultra-premium a înregistrat vânzări de 10.600 de vehicule. Bentley a vândut 13.100 de vehicule.
• Vehicule comerciale Volkswagen: A vândut 409.000 de vehicule comerciale ușoare.
• Grupul TRATON: A vândut 339.000 de camioane și autobuze.

China rămâne cea mai mare piață individuală pentru Grupul Volkswagen, cu livrări de 3,2 milioane de vehicule în 2023 și o cotă de piață de 14,5%. Deosebit de impresionantă a fost creșterea în segmentul vehiculelor electrice cu 23%, la 190.820 de unități. Europa continuă să fie o piață cheie pentru majoritatea mărcilor grupului, cu creșteri semnificative ale vânzărilor, în special în Europa de Vest.

America de Nord devine o piață din ce în ce mai importantă pentru multe dintre mărcile grupului, cu o creștere deosebit de puternică pentru Volkswagen Passenger Cars, Audi și Porsche. America de Sud a înregistrat, de asemenea, creșteri semnificative ale vânzărilor, în special pentru mărcile Volkswagen Passenger Cars și Volkswagen Commercial Vehicles.
 

Legea Volkswagen și structura complexă a proprietății

Structura de guvernanță a Volkswagen este unică în lumea corporativă și are rădăcini adânci în istoria companiei. Un element-cheie este Legea Volkswagen, instituită în 1960, care a fost creată ca răspuns la nevoia de a proteja interesele angajaților și ale administrației locale după transformarea companiei într-o societate pe acțiuni.

Legea Volkswagen conține două dispoziții-cheie care sunt fundamentale pentru structura de guvernanță a societății. Prima impune o majoritate de peste 80% din voturile acționarilor pentru deciziile care, în mod normal, ar necesita o majoritate de 75%. Această dispoziție conferă landului Saxonia Inferioară, care deține 20% din drepturile de vot, un drept de veto efectiv asupra problemelor-cheie. Cea de-a doua dispoziție necesită acordul a două treimi din consiliul de supraveghere format din 20 de membri pentru deciziile privind construirea sau relocarea instalațiilor de producție. Aceste reglementări consolidează în mod semnificativ poziția angajaților și a administrației locale în procesele decizionale ale companiei, ceea ce este unic în comparație cu alte corporații globale.

Structura acționariatului Volkswagen este neobișnuită. Compania are două tipuri de acțiuni: acțiuni ordinare cu drept de vot și acțiuni preferențiale fără drept de vot, dar cu un dividend ușor mai mare. În 2023, acțiunile ordinare oferă un dividend de 7,6%, în timp ce acțiunile preferențiale oferă 8,1%, ceea ce se traduce prin 9 și, respectiv, 9,06 euro pe acțiune dividend. Această structură dualistă a acțiunilor conduce la o situație în care controlul asupra societății nu este direct proporțional cu cota de proprietate.

Sursa: xStation

Această structură de proprietate are implicații semnificative pentru tranzacționarea acțiunilor Volkswagen. Acțiunile ordinare (VOW în Germania, VWAGY în SUA) sunt mai puțin lichide deoarece aproximativ 90% din acestea se află în mâinile a trei investitori pe termen lung: familia Porsche, Qatar și statul Saxonia Inferioară. Pe de altă parte, acțiunile preferențiale (VOW3 în Germania, VWAPY în SUA) sunt mai lichide și, prin urmare, mai ușor disponibile. Această diferență de lichiditate poate duce la discrepanțe semnificative între prețurile celor două tipuri de acțiuni, ceea ce s-a întâmplat în trecut și a atras atenția investitorilor.

Cel mai mare acționar este Porsche SE, controlat de familiile Porsche și Piëch, care deține 31,9% din acțiuni, ceea ce se traduce prin controlul a 53,3% din drepturile de vot. Saxonia Inferioară deține 11,8% din acțiuni și 20% din drepturile de vot, iar Qatar Investment Authority 10,5% din acțiuni și 17% din drepturile de vot. Această concentrare a proprietății și a drepturilor de vot în mâinile câtorva acționari-cheie are un impact semnificativ asupra managementului și deciziilor strategice ale companiei.

Consiliul de supraveghere al Volkswagen este format din 20 de membri, dintre care jumătate reprezintă angajații și jumătate acționarii. Saxonia Inferioară are dreptul de a numi doi membri ai consiliului, ceea ce îi consolidează și mai mult poziția. O astfel de structură a consiliului de supraveghere este caracteristică modelului german de guvernanță corporativă, cunoscut sub numele de „co-determinare” (Mitbestimmung).

Influența reprezentanților angajaților și a landului Saxonia Inferioară asupra conducerii Volkswagen este semnificativă și depășește relațiile tipice dintre angajați și angajatori din alte întreprinderi. Începând cu anii 1990, au existat garanții care exclud concedierile forțate ale angajaților din Germania. Aproximativ 44% din cei peste 650 000 de angajați ai companiei sunt angajați în Germania, în ciuda faptului că piața internă reprezintă doar 13% din vânzările totale de vehicule.
 

Au venit vremuri dificile pentru producătorii auto germani

Grupul Volkswagen se confruntă în prezent cu o serie de provocări serioase care îi pun la încercare adaptabilitatea și competitivitatea. Una dintre probleme este cea a producției. Compania a construit o rețea globală de fabrici capabile să producă până la 14 milioane de vehicule anual, dar în 2023 a produs doar 9,24 milioane. Această disproporție este o povară uriașă asupra eficienței costurilor companiei. Directorul financiar Arno Antlitz a subliniat că această companie a pierdut aproximativ 500.000 de vânzări de mașini, ceea ce corespunde producției a două fabrici. Această situație forțează Volkswagen să ia în considerare măsuri fără precedent, inclusiv posibila închidere a fabricilor din Germania, ceea ce nu s-a mai întâmplat niciodată în istoria de 87 de ani a companiei.

China, fiind cea mai mare piață individuală pentru Grupul Volkswagen, reprezintă o provocare din ce în ce mai mare. Deși compania a livrat 3,2 milioane de vehicule în China în 2023 (o creștere de 1,6% de la an la an), cota sa de piață a scăzut la 14,5% de la 15,1% în anul precedent. Această tendință este deosebit de îngrijorătoare în contextul creșterii concurenței din partea producătorilor locali de vehicule electrice, care câștigă rapid cote de piață.

Adoptarea lentă a vehiculelor electrice în Europa reprezintă o altă provocare. În primul trimestru din 2024, vânzările de vehicule electrice ale Volkswagen în Europa au scăzut cu 24% față de anul precedent, în timp ce vânzările în China au crescut cu 91%. Potențialele pierderi financiare și de producție pentru producătorii europeni de automobile, inclusiv Volkswagen, ar putea fi mult mai mari decât s-a prevăzut anterior. Potrivit unui avertisment al directorului general al Renault, Luca de Meo, producătorii europeni de automobile ar putea fi pasibili de penalități de până la 15 miliarde de euro dacă nu respectă standardele UE privind emisiile. Pentru a respecta standardele privind emisiile de CO2, producătorii ar putea fi obligați să reducă producția cu peste 2,5 milioane de vehicule. Această potențială limitare a producției este deosebit de semnificativă în contextul excedentului de capacitate de producție al Volkswagen menționat anterior.

Structura costurilor Volkswagen comparativ cu concurența reprezintă, de asemenea, o provocare semnificativă. Compania angajează aproximativ 44% din cei peste 650 000 de angajați în Germania, în ciuda faptului că piața internă reprezintă doar 13% din vânzările totale de vehicule. Această disproporție afectează semnificativ costurile de exploatare și limitează competitivitatea companiei pe piața globală. Directorul financiar Arno Antlitz a subliniat nevoia urgentă de schimbări, afirmând că societatea are la dispoziție „un an, poate doi” pentru a inversa situația.
 

Producătorul german pregătește terenul pentru concedieri

Volkswagen a reziliat șase acorduri pe termen lung cu angajații, inclusiv un acord care garanta angajarea până în 2029. Unul dintre acorduri a protejat locul de muncă a aproximativ 120.000 de angajați din 1994. Compania dorește să își sporească competitivitatea prin planificarea reducerii forței de muncă prin plecări voluntare și pensionări anticipate. Unele pachete de indemnizații ar putea ajunge până la 450.000 de euro. Schimbările afectează, de asemenea, salariile și recrutarea.

Rezilierea acordurilor poate duce la concedieri în masă la Volkswagen. Compania dorește să reducă costurile (cu 20%) și să scurteze timpul de dezvoltare a produselor (de la 50 la 36 de luni), ceea ce ar putea să o oblige să închidă fabrici germane. Sindicatele se opun acestor planuri și propun soluții alternative, cum ar fi trecerea la o săptămână de lucru de 4 zile.

În ciuda dificultăților, Volkswagen investește în 30 de modele noi în 2024, concentrându-se pe electrificare. Scopul este de a crea mașini electrice accesibile (sub 25.000 de euro) până în 2025.
 

Acțiunile Volkswagen sunt evaluate corect de piață?

Prețul acțiunilor este în prezent aproape de minimele istorice, ceea ce ridică adesea întrebarea în rândul investitorilor dacă acesta este un moment bun pentru a lua în considerare investiția.

Situația dificilă a Volkswagen a fost reflectată în special în raportul P/E forward. Acesta are o tendință descendentă și se află în prezent la cele mai scăzute niveluri din ultimii ani. Toate acestea se întâmplă în paralel cu o scădere a prețului acțiunilor și a dinamicii veniturilor.

Raportul P/E forward al BMW, deși mai mic decât cel istoric, rămâne la un nivel mai ridicat decât cel al Volkswagen, sugerând o mai mare încredere a investitorilor. Prețul acțiunilor BMW prezintă o mai mare stabilitate și rezistență la fluctuațiile pieței decât cel al Volkswagen. Aceste diferențe pot rezulta din poziționarea BMW în segmentul premium, care oferă potențial o mai mare rezistență la schimbările pieței și la provocările industriei, oferind în același timp o marjă mai mare.

Toyota are o poziție de piață mai puternică decât concurenții europeni. Aceasta se datorează concentrării sale pe oferirea de automobile hibride de calitate din ce în ce mai bună. Prețul acțiunilor sale a crescut clar în ultimii ani, ceea ce indică încrederea investitorilor. Raportul P/E forward al Toyota, deși mai mic decât valorile istorice, rămâne la un nivel mult mai ridicat decât cel al Volkswagen și BMW, ceea ce sugerează perspective de creștere mai bune și o rezistență mai mare la provocările din industrie. Concentrarea pe oferirea de mașini hibride de calitate din ce în ce mai bună, în loc să încerce să concureze în rândul mașinilor electrice, îi atrage pe investitori.
 

Ca parte a strategiei de minimizare a costurilor, este luat în considerare și un scenariu de reducere sau eliminare a dividendelor. În 2023, acțiunile ordinare ofereau un dividend de 7,6%, în timp ce acțiunile preferențiale ofereau 8,1%. Lipsa dividendului în 2015 a fost legată de Dieselgate, ceea ce poate oferi grupului Volkswagen un argument pentru a reduce din nou dividendul, care costă compania 4,5 miliarde de euro în 2023.

Există, de asemenea, o diferențiere foarte mare în ceea ce privește marja profitului operațional în cadrul grupului Volkswagen. Autoturismele VW, care reprezintă aproape 60% din venituri, au o marjă de 4%. Audi, al doilea ca mărime, are rezultate bune, permițând companiei să păstreze peste 10% din venituri. Acest rezultat este, de asemenea, apropiat de marja profitului operațional al BMW. După cum putem vedea, mărcile premium permit o rentabilitate mai bună a capacității de producție. Porsche performează cel mai bine în acest sens, cu o marjă de peste 15%, iar Lamborghini cu 27,2%. Mărcile premium și de lux rămân cele mai profitabile, în timp ce autoturismele de zi cu zi au în principal sarcina de a acoperi costurile de exploatare cu un profit minim.

Evaluarea celor mai profitabile mărci poate permite înțelegerea situației întregului grup. Dr Ing hc F Porsche AG are în prezent o evaluare de 30 de miliarde de euro, din care 75% este controlată de grupul Volkswagen. Conform calculelor Bloomberg Intelligence, Lamborghini a fost evaluat ca o companie separată la 20 de miliarde de euro în 2023. Compania a intrat recent într-un joint venture cu producătorul auto american Rivian și intenționează să investească un total de 5 miliarde de dolari în companie, a cărei capitalizare actuală este de 13,86 miliarde de dolari. Volkswagen vede o sinergie semnificativă în acest lucru care ar permite îmbunătățirea mașinilor electrice.

Capitalizarea actuală a întregului grup este puțin sub 50 de miliarde de euro. Prin urmare, unii analiști consideră că, prin cumpărarea de acțiuni Volkswagen, se obțin și mărcile Porsche și Lamborghini, precum și beneficiile potențiale ale cooperării cu Rivian fără costuri suplimentare. Cu toate acestea, merită să ne amintim că pachetul de control al Volkswagen Group AG (31,9% din capitalul social, 53,3% din acțiunile ordinare) aparține unei alte companii, Porsche SE. Porsche SE este controlată de familia Porsche-Piëch. Dreptul de veto aparține, de asemenea, landului Saxonia Inferioară, ceea ce poate constitui una dintre dificultățile în gestionarea societății.
 

Calea de creștere a profitabilității în condițiile creșterii concurenței

Grupul Volkswagen, unul dintre giganții industriei auto germane, se confruntă cu numeroase provocări, în special din cauza concurenței intense din partea producătorilor chinezi. Compania pierde cotă de piață nu numai în China, ci și pe piețele sale tradiționale, cum ar fi Europa. Ca răspuns, Volkswagen a elaborat un plan de reducere a costurilor care, deși ar putea salva compania, include măsuri controversate, cum ar fi posibile concedieri și închideri de fabrici. Acest plan urmărește să abordeze problemele legate de structura ridicată a costurilor și ineficiența producției. Cu toate acestea, succesul acestei strategii este incert, în special în contextul sectorului auto din China, unde subvențiile guvernamentale semnificative permit prețuri mult mai mici pentru vehiculele electrice. Fără un sprijin similar din partea Europei și fără o relaxare a reglementărilor, planul de salvare al Volkswagen s-ar putea dovedi imposibil de pus în aplicare. Structura complicată a acționariatului companiei, care include familia Porsche-Piëch și statul Saxonia Inferioară, complică și mai mult introducerea de schimbări rapide. În ciuda acestor provocări, Volkswagen investește intens în electrificare și în noi modele, străduindu-se să producă vehicule electrice accesibile până în 2025, deși calea către profitabilitate rămâne incertă.
 

Maksymilian Kuch,

Stock Market Analyst XTB